Geld ist nicht gleich Geld

Die Funktionen von Geld.

Geld hat zwei Funktionen: Es dient als Zahlungsmittel und als Wertspeicher. Bisher stellen Notenbanken Geld zur Verfügung. Damit wird bezahlt oder investiert. Auch Kryptowährungen können diese Geldfunktionen erfüllen. Sie wurden als alternatives Zahlungsmittel zu dem traditionellen Geldsystem der Volkswirtschaften mit ihren zentralen, staatlichen Notenbanken konzipiert, aber sie werden von Unternehmen ausgegeben. Kryptowährungen sind somit privates, dezentrales Geld. Auch deshalb entwickeln Notenbanken als Antwort darauf digitale Währungen wie den digitalen Euro, es geht um die Deutungshoheit in der Geldpolitik und die Macht der Notenbanken.

Die nachfolgende Darstellung zeigt diese Konkurrenzsituation. Auf der linken Seite stehen die Geldbegriffe der traditionellen Volkswirtschaftslehre. Die Notenbanken haben im Rahmen der Geldpolitik verschiedene Instrumente wie Zinsen, um auf diese Geldaggregate und die Wertschöpfung Einfluss zu nehmen.

Auf der rechten Seite der Tabelle sind Kryptowährungen dargestellt. Sie bestehen aus einer Kette von Datensätzen, die kryptographisch, d.h. verschlüsselt miteinander verknüpft sind – deshalb heißt die zugrunde liegende Technologie Blockchain. Die Verknüpfung dient gleichzeitig der Validierung, die dezentral stattfindet. Wir haben im Sommer 2021 eine Analyse zum Thema Kryptowährungen verfasst, die wir auf Anfrage gerne zur Verfügung stellen.

 

Bitcoin – Allcoins – Stable Coins.

Bitcoin war die erste und ist bis heute die bekannteste Kryptowährung. Ihr Alleinstellungsmerkmal ist die Begrenzung auf 21 Millionen Coins, weshalb Bitcoin gerne mit Gold verglichen wird. Der exorbitante Kursanstieg auf über 100.000 US-Dollar und vor allem die hohe Volatilität des Bitcoin Kurses machten ihn zu einem Spekulationsobjekt.

Allcoins – oder auch Alternative Coins genannt – ist der Sammelbegriff für Kryptowährungen, die nach Bitcoin entstanden sind. Deren Blockchains zeichnen sich durch zusätzliche Funktionalitäten aus. Viele Experten sehen Allcoins für die sich immer stärker digitalisierende Wirtschaft als unerlässlich an. Dabei werden Zahlungen in der jeweiligen Kryptowährung getätigt, die bekannteste ist Ethereum bzw. Ether. Auch wenn sie als Verrechnungswährungen gedacht waren, schwanken deren Preise zum Teil erheblich.

Die dritte Gruppe von Kryptowährungen sind Stable Coins. Der Wert von Stable Coins schwankt kaum, da er sehr häufig an den US-Dollar gekoppelt ist, denn Stable Coins sind größtenteils mit kurzlaufenden US-Staatsanleihen unterlegt. Im Gegensatz zu den anderen Kryptowährungen schwankt deren Wert allenfalls minimal um einen US-Dollar. Damit fungieren Stable Coins als privates, virtuelles Bargeld.

Stable Coins werden von Unternehmen ausgegeben. Die dominanten Emittenten sind Tether und Circle mit einem Marktanteil von über 80 %. Sie sind hoch profitabel, denn sie vereinnahmen die Coupons der Anleihen, die derzeit bei nahezu 4 % rentieren. Per Genius Act wurde ihnen die Weitergabe sogar verboten. Dagegen sind die Kosten für Bau und Betrieb der Blockchain bzw. Plattform überschaubar, so erzielte Tether mit nur rund 200 Mitarbeitern im 1. Halbjahr 2025 einen Gewinn von 5,7 Mrd. US-Dollar.

 

Der Genius Act als Startschuss für eine Revolution des Finanzsystems?

Die Verabschiedung des sogenannten Genius Acts in den USA im Juli diesen Jahres war ein Meilenstein für die Digitalisierung des Geld- und Finanzsektors, er stellt den gesetzlichen Rahmen für die Regulierung und breite Nutzung von Kryptowährungen in den USA dar. Dadurch bietet er Banken und Unternehmen Rechtssicherheit für die Integration von Stable Coins in den Zahlungsverkehr.

Noch ist das Thema Stable Coins verhältnismäßig klein. Derzeit beläuft sich die Marktkapitalisierung aller Stable Coins auf 280 bis 300 Mrd. US-Dollar, was etwas über 1 % der US-Geldmenge M2 entspricht. Die Citibank prognostiziert für das Jahr 2030 eine Marktkapitalisierung von über 1,5 Billionen US-Dollar, US-Finanzminister Scott Bessent sogar 3,7 Billionen US-Dollar. Sollte sich das hohe Wachstum tatsächlich so einstellen, werden Stable Coins nicht nur auf unser Geldsystem Einfluss nehmen.

Stable Coins bieten im Vergleich zu Fiat-Währungen große Vorteile hinsichtlich Geschwindigkeit und Kosten. Eine Zahlung kann in Sekundenbruchteilen rund um den Globus erfolgen, teure und langsamere Transaktionsbanken und Zahlungsabwickler (Swift) sind nicht mehr erforderlich. Deshalb werden Stable Coins speziell in den Entwicklungsländern Anwendung finden, zumal viele der dortigen Währungen einem hohen Abwertungsrisiko ausgesetzt sind.

Mit digitalen Währungen wie Stable Coins lassen sich sogar Kapitalverkehrskontrollen umgehen. Sie werden damit Teil der geopolitischen Veränderungen mit den USA und den westlichen Staaten einerseits und den Ländern des globalen Südens andererseits. Ironischerweise können die mit US-Dollar unterlegten Stable Coins Teil der Bemühungen vieler Staaten werden, die Abhängigkeit vom US-Dollar zu verringern.

In den Industriestaaten findet das Gros der Transaktionen derzeit noch im Krypto-Handel statt. JPMorgan wickelt mit einem eigenen Stable Coin bereits heute schon Transaktionen mit einem Volumen von 1 Mrd. US-Dollar täglich ab, andere US-Großbanken wollen folgen.

Der Durchbruch wird kommen, wenn Stable Coins auch zur Bezahlung im Alltag verwendet werden, denn multinationale Konzerne wie Amazon und Walmart wollen eigene Stable Coins auf den Markt bringen. Dadurch sollen Transaktionskosten gespart und ein eigenes schnelles, sicheres und globales Zahlungssystem aufgebaut werden. Dies stellt auch einen Angriff auf die großen Kreditkarten-
unternehmen dar, die mutmaßlich ebenfalls mit eigenen Coins antworten werden.

 

Stable Coins als Finanzierungsquelle des US-Staatshaushalts?

 Der Genius Act bietet jedoch nicht nur den gesetzlichen Rahmen für den Umgang mit Stable Coins, er öffnet auch revolutionären Änderungen bei der Finanzierung des US-Staatshaushaltes Tür und Tor. Denn im Gesetz wurde die Unterlegung mit Staatsanleihen festgeschrieben.

Da nahezu alle Stable Coins auf US-Dollar notieren, steigt mit zunehmender Akzeptanz die Nachfrage nach kurzlaufenden US-Staatsanleihen. Bereits heute halten Stable Coins mehr US-Staatsanleihen als Saudi Arabien oder Korea in ihren Währungsreserven, dies drückt das Zinsniveau „am kurzen Ende“.

Passend dazu wollen sich die USA laut Finanzminister Bessent auf die Emission von Staatsschulden auf kürzere Laufzeiten konzentrieren, zumal die „langen“ Zinsen in Sorge um den ausufernden Staatshaushalt stärker angestiegen sind. Die Nachfrage nach privaten Stable Coins, die weitgehend zinsunabhängig ist, wird deshalb für das Management des US-Staatshaushalts zu einem immer wichtigeren Faktor.

 

Stable Coins und die schleichende Entmachtung der US-Notenbanken.

Für Donald Trump ist die Unabhängigkeit der Notenbank lästig, zumal deren Chef Jerome Powell darauf pocht und sich auch so verhält. Mit dem Genius Act fördert die US-Regierung nun den neu entstehenden privatwirtschaftlichen Geldsektor, was die eigene Notenbank schwächt.

Je höher der Anteil von Stable Coins im Wirtschaftskreislauf, desto weniger wirken die traditionellen Werkzeuge der Geldpolitik. Deshalb müssen Zentralbanken ihre geldpolitischen Maßnahmen größer dimensionieren, um die gewünschte Wirkung zu erzielen. Da gleichzeitig die Nachfrage nach Stable Coins stark schwanken kann, erhöht das die Komplexität.

Das bekannteste geldpolitische Werkzeug ist der Zins, dessen Veränderung hat großen Einfluss auf das Investitions- und Sparverhalten von Unternehmen und Privaten. Die Zinsentwicklung hat zudem Auswirkungen auf die Preisentwicklung, niedrige Zinsen und dadurch erhöhte Geldschöpfung wirken inflationsfördernd und umgekehrt. Dies gilt umso mehr bei Fiat Geld, bei dem die Deckung von Währungen durch physische Wertgegenstände wie Gold und Silber aufgegeben wurde. Wir haben das Phänomen der Fiat Währungen jüngst in unserer Analyse „Grenzen der Staatsverschuldung“ dargestellt.

Die US-Regierung darf zwar keine eigenen Stable Coins ausgeben, aber sie kann darauf drängen, welche ausgeben zu lassen. Damit könnte sie die Geldpolitik des eigenen Landes nicht nur verbal, sondern auch faktisch konterkarieren. Man stelle sich vor, dass aufgrund der hohen Staatsausgaben die Inflation ansteigt und die Fed den Leitzins anhebt. Da aber Stable Coins kurzlaufende Anleihen zur Unterlegung benötigen, führt die hohe Nachfrage unter Umständen dazu, dass die Zinsanhebung der Notenbank bei kurzlaufenden Anleihen gar nicht ankommt. Dafür steigen die Zinsen am langen Ende, was für die Halter dieser Anleihen Kursverluste mit sich bringt.

Somit kann sich die US-Regierung weiter verschulden, sofern weiter Stable Coins ausgegeben werden, die mit eigenen kurzlaufenden und niedrig verzinsten Anleihen unterlegt sind. Damit würden die Zinszahlungen des Staatshaushalts entgegen der Theorie trotz stark ansteigender Staatsverschuldung nicht in die Höhe schnellen, sondern gedeckelt werden. Gleichzeitig würden höhere Inflationsraten die Wirtschaftsleistung aufblähen, was die Quote der Verschuldung gegenüber der Wirtschaftsleistung reduziert. Dies wäre Teil der sogenannten Financial Repression, bei der die (zu hohe) Verschuldung des Staates im Vergleich zur Wirtschaftsleistung gleichsam „weg-inflationiert“ wird.

 

Stable Coins als Garant für den US-Dollar als Leitwährung?  

Der Genius Act ist auch ein Mittel der US-Regierung die Vorherrschaft des US-Dollars zu sichern. Zuletzt hat die Dominanz des Dollars gelitten. Manche sprechen bereits von einer Ent-Dollarisierung. So wurden im Jahr 2008 US-Staatsanleihen noch zu 56 % von ausländischen – insbesondere Zentralbanken – gehalten, inzwischen ist der Anteil in globalen Währungsreserven auf 23 % gesunken. Notenbanken schichteten stattdessen in Gold um und halten inzwischen mehr Gold als US-Staatsanleihen.

Dies war zunächst Ausdruck des Machtkampfs zwischen der aufstrebenden Macht Chinas und dem Hegemon USA; aber immer mehr Staaten des sogenannten Globalen Südens reduzieren ihre Dollar-Exposure seitdem die USA den Dollar als Waffe gegen Russland eingesetzt hat. Auch Trumps Unberechenbarkeit, Zölle als geopolitisches Druckmittel einzusetzen, beschleunigt diese Entwicklung.

Angesichts der stark steigenden Staatsverschuldung der USA ziehen sich auch institutionelle Investoren zurück, und nicht zuletzt verunsichern Diskussionen um einen möglichen Zwangsumtausch von US-Staatsanleihen in gering verzinste, sehr langlaufende Anleihen.

Grundsätzlich befürwortet Trump einen schwachen Dollar, um die heimische Industrie konkurrenzfähiger zu machen. Er zerstört nahezu jeden Tag Vertrauen, indem er die Unabhängigkeit der Zentralbank attackiert. Hinzu kommt, dass die Schuldenlage in den USA nicht nachhaltig ist, das alles spricht für einen schwachen Dollar. Dennoch benötigt er den Fortbestand des Dollars als Weltleitwährung – einer der vielen widersprüchlichen Elemente seiner Politik. Im Genius Act ist nun die Vorherrschaft des US-Dollars bei digitalen Währungen zunächst zementiert und stärkt dessen Position. Da der Anteil an Dollar-basierten Stable Coins bislang bei nahe 100 % liegt, erhöht die wachsende Nutzung solcher Coins auch die Nachfrage nach US-Dollar und kurzlaufenden US-Staatsanleihen.

Für den Harvard Professor Kenneth Rogoff sind dies dennoch alles Anzeichen für den schleichenden Niedergang der USA. Er sieht die Etablierung einer multipolaren Weltwährungsordnung, die sich an den geopolitischen Veränderungen orientiert. Zudem glaubt er, dass die Kryptorevolution durch Stable Coins größere Auswirkungen auf die Weltwirtschaft haben wird als Trumps Handelskrieg; aber sie untergräbt die staatliche Souveränität, zu der auch das Geldsystem gehört.

Das Ganze wird zwar nicht zur sofortigen Ablösung des US-Dollars als Weltleitwährung führen, dafür ist dessen Rolle in der Weltwirtschaft zu ausgeprägt. Nahezu alle Rohstoffe werden in Dollar abgerechnet, 54 % des globalen Handels werden aktuell in Dollar abgewickelt und 58 % der internationalen Zahlungen erfolgen in Dollar. Bei den Devisentransaktionen liegt der Dollar sogar bei etwa 90 % Anteil, da fast jedes Geschäft eine Seite in Dollar hat. Zudem lauten 65 % der internationalen Schulden (Fremdwährungs-
anleihen) auf Dollar. Aber die Fragmentierung des Weltfinanzsystems wird den Aufbau alternativer Finanzinfrastrukturen begünstigen, auch wenn die Alternativen (noch) zu schwach sind.

 

Der europäische Weg: der digitale Euro.  

Im Euroraum wird ein anderer Weg eingeschlagen als in den USA, im Dezember 2024 wurde die MiCA Verordnung (Markets in Crypto Assets) verabschiedet. Die Regulierung von Krypto Assets geht in Europa natürlich deutlich über die Regelungen des Genius Acts hinaus.

Während Trump mit Stable Coins die Notenbank schwächt, forciert Europa den digitalen Euro. Er ist 100 % staatliches, ausfallsicheres Geld. „Der digitale Euro soll bestehende Zahlungsmittel, wie Bargeld und Bankeinlagen, ergänzen. Dabei handelt es sich, wie bei Bankeinlagen, um ein digitales Zahlungsmittel“, steht auf der Homepage der EZB.

Er soll dazu beitragen, den Zahlungsverkehr im Euroraum sicherer, schneller und effizienter zu machen. Dies würde das Vertrauen in das europäische Währungssystem stärken, da er als ein von der Zentralbank ausgegebenes Zahlungsmittel dient. Gleichzeitig schützt ein digitaler Euro vor den Risiken durch private, meist internationale Zahlungsanbieter und Stable Coins. Da der Großteil der elektronischen Zahlungen im Euroraum heute über große, meist außereuropäische Konzerne läuft, würde er die Abhängigkeit von diesen reduzieren und somit die europäische Souveränität im Zahlungswesen stärken – so die Theorie. Dennoch dürfte es der digitale Euro trotz der Vorteile wie staatlicher Garantie, strenger Regulierung beim Datenschutz schwer haben, eine ernstzunehmende Alternative zu Dollar basierten Zahlungen zu sein.

Der digitale Euro tritt teilweise in Konkurrenz zu den Geschäftsbanken. Je stärker die Akzeptanz, desto größer ist das Potential, dass auch der Normalbürger Geld bei der Zentralbank parkt. Dort ist es zwar definitiv sicher, aber vollständig unverzinst, was zu realen Kaufkraftverlusten führt. Zudem steht es dann den Geschäftsbanken nicht mehr zur Refinanzierung bei der Kreditvergabe zur Verfügung, allerdings soll diese Möglichkeit begrenzt werden.

 

Der digitale Yuan – Ökonomie und noch mehr Geopolitik.

Der digitale Yuan dürfte hinsichtlich Technologie mit dem digitalen Euro vergleichbar sein, auch die ökonomischen Ziele sind denen des europäischen Pendants sehr ähnlich. Allerdings verfolgt China, als das neue Zentrum einer Anti-Dollar-Bewegung, besonders auch geopolitische Ziele. Denn anders als bei Stable Coins kommt ein digitaler Yuan vollständig ohne die US-Leitwährung und ohne amerikanische Großkonzerne aus. Je intensiver die Handelsbeziehungen der Staaten des globalen Südens untereinander werden, mehr wird der digitale Yuan zum Einsatz kommen. 

Summa Summarum.

Die Welt wird multipolarer. Auch bei Währungen prallen kulturelle Unterschiede und Denkansätze aufeinander. Dies gilt insbesondere für private, Dollar-basierte Stable Coins, die in der Realwirtschaft zukünftig mit den herkömmlichen, staatlichen Währungen wie US-Dollar, Euro, Renminbi sowie den digitalen Währungen der EZB und insbesondere auch der People‘s Bank of China konkurrieren werden.

Sowohl bei Kryptowährungen wie bei den neuen digitalen Währungen von Notenbanken werden sich diejenigen durchsetzen, die die meisten Vorteile bieten und deren Akzeptanz und damit die Handelbarkeit am höchsten ist. Deshalb lässt sich bereits heute schon vermuten, dass es auch bei der großen Anzahl an digitalen Währungen zu einer Oligopolisierung kommen dürfte.

 

Unser Fazit für die Kapitalanlage.

Die beschriebenen Entwicklungen bei den digitalen Währungen werden auch Konsequenzen für die Kapitalanlage haben. Dies gilt für einzelne Anlageklassen genauso wie die Aufteilung nach Währungen.

Verlierer der beschriebenen Entwicklungen dürften – neben bislang noch hoch-margigen Geschäftsmodellen aus den Bereichen Transaktions- und Zahlungsdienstleistungen – insbesondere langlaufende US-Staatsanleihen werden. Der Einsatz von Stable Coins erleichtert eine höhere Staatsverschuldung und untergräbt die Geldpolitik, dies führt tendenziell zu höheren Inflationsraten.

Deshalb sollte man deren Anteil überdenken und insbesondere die Laufzeiten reduzieren. Freiwerdende Mittel lassen sich stattdessen in Engagements in solide und robuste Unternehmen umschichten, sei es auf der Anleihen- oder auf der Aktienseite. Dies bringt zwar höhere Kursschwankungen mit sich, aber das ist der Preis für die höhere Sicherheit.

Ob Kryptowährungen eine geeignete Geldanlage sind, darüber streiten sich die Experten. Auf jeden Fall darf man sie nicht über einen Kamm scheren. Wie beschrieben haben insbesondere Stable Coins das Potential, unser Geldsystem grundlegend zu verändern. Als Wertanlage eignen sie sich nicht. Gleiches gilt für die digitalen Währungen der Notenbanken.

Auch Allcoins haben Potential, das Finanzsystem, wie wir es kennen, zu disruptieren. Die Möglichkeit, dezentral Finanztransaktionen abzuwickeln, bedroht ganze Geschäftsfelder. Allcoins dienen vorwiegend als Verrechnungswährung, werden aber auch als Kapitalanlage gesehen.

Während Bitcoin zunächst als alternative Währung konzipiert war, dient es heute vielen als eigene Anlageklasse und als Alternative zu Gold. Bitcoin hat mittlerweile eine Marktkapitalisierung von rund 2,3 Billionen US-Dollar, dies entspricht bereits 2 % der weltweiten Geldmenge. Die Knappheit und die steigende Popularität treiben den Preis in die Höhe – eine Einbahnstraße, so die Befürworter. Für andere ist es ein Schneeballsystem.

Gold stellt traditionell eine Alternative zu US-Dollar-basierten Anlagen dar. Eine Erhöhung der Goldquote würde dem Beispiel vieler Notenbanken des Globalen Südens folgen. Allerdings befindet sich der Goldpreis derzeit auf dem Höchststand. Gold notiert zudem in US-Dollar, wodurch im Falle eines weiteren Vertrauensverlusts des Greenback Währungsverluste in Kauf zu nehmen wären, die möglicherweise eine steigende Goldnotierung überkompensieren könnten. Letztlich sollten sich Vermögende über die Höhe ihres US-Dollar Engagements Gedanken machen. Wir stehen gerne mit Rat und Tat zur Seite.

 

Last, but not least…

… wollen wir auf ein latentes Risiko hinweisen, das mit steigender Nutzung von Stable Coins immer größer wird. Sollte das Vertrauen in einen der Emittenten schwinden, könnte es beim Rücktausch der Coins in eine Fiat Währung zu einen Überangebot an kurzlaufenden US-Staatsanleihen kommen. Typischerweise hätte dies Verwerfungen an den Märkten zur Folge. Zwar haben die Gesetzgeber vorsorglich Schutzmechanismen eingebaut, aber ob die dann ausreichen, muss sich erst herausstellen.